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历史首次，美三号人物下台→华盛顿市的混乱→火山口上的市场

The equity market is trying to digest an 80bps move.–WSJ

股票市场还在消化过去一个月十年期国债约80bps的上升– WSJ

过去两周，对华盛顿市而言，最大的冲击依然源于华盛顿。首先是白宫和国会就政府拨款问题达成一致，用一个45天的临时拨款协议，避免了联邦政府停摆，在4350点左右阻止了标普在从4500高位的下跌；但是，这个协议却直接诱发了共和党8位极端议员对共和党议长的弹劾，民主党对此全票支持，最后，作为华盛顿第三号人物，麦肯锡成为历史上第一位被弹劾的议长，标普最低跌至4250点，直到周五，在非农数据后，技术型反弹到4345点。利率方面，美财政部本周最高单日发行超过2500亿美元，国债规模突破33.5万亿，利率持续上升。

周大事件复盘

美元指数在经历了一个夏天的持续上升后，过去两周有所下降。

正面消息

●美联邦政府避免了停摆。

●非农数据远超预期，9月新增就业33.6万，远高于8月的18.7万和预期17万。工资上升温和，低于预期，失业率略微高于预期。周失业救济申请20.7万。

●服务业ISM报53.6，扩张，低于8约54.5.

●为应对高油气价格，德国重启煤电站。油价从超过90美元的高位回落至83美元，本周下跌9.4%，连续7天下跌13.5%。

负面消息

●全球利率上扬，美十年期国债周五上探4.85%，2008年来新高，德国十年期国债2.97%，2012年来新高，日本十年期国债0.79%，2015年来新高。

●美按揭贷款申请本周下降6%，首次跌破18万，较年初的接近26万下降约30%。

●居民信贷余额以外下降156亿。

●ISM制造业指数49，高于8月47.6，但是依然在50以下，萎缩。

危险消息

●巴以爆发战争。

●美议长麦肯锡（华盛顿第三号人物）被罢免，历史上首次。

微观消息

●沙特王储签署法案，华为将成为沙特5G总承包商。

●苹果CEO库克卖出超过8000万美元苹果股票，为2年来最大幅度卖出。

●特斯拉Q3销售数据不及预期，Q3产量被BYD超越；北美model3和modelY再度降价。

●电车企业RIVN发行15亿美元可转债，大跌20%。

●亚马逊和谷歌各自面临反垄断调查。

●美最大护士工会罢工。沃尔沃卡车旗下Mack生产线工人罢工。

●WeWork违约，无法按期支付9500万美元利息。

Higherfor Longer，美联储升息预期趋弱，但是长期利率持续上扬

周五，远超预期的非农就业数据，让市场再度上演“（基本面）好消息，（市场）坏消息”的选择题。在就业数据公布后，市场一致预期，这将导致美联储坚持长期维持高利率（higherfor longer），开盘从4300点下跌到4240点。但随后公布的居民信贷数据下降156亿，这是远低于预期上升117亿和上月扩张102亿。消费者情绪不容乐观，这一消息对零售业打击显著，沃尔玛、costco等连锁店大幅下跌，但是对市场而言，是一个反向的“（基本面）好消息，（市场）坏消息”。

新增就业中，最主要的贡献源于服务业，其次是政府雇员。 虽然工资上涨低于预期，但是仍然高于通胀，工资物价螺旋上升的情况并没有改善。这些都让市场对回归2%通胀目标的速度产生担忧，从而预期美联储“higherfor longer”的政策如果将持续更长时间，推高长期国债利率。

市场供需方面，美联储持续缩表，美联储资产负债表从最高的8.9万亿，下降到本周的7.9万亿，其中国债减持超过一半。美联储是国债净卖出方，财政部发行在账务上限取消后持续强劲，从6月的31万亿到目前的33.5万亿，整体而言，发行的压力越大，长期国债利率下行的阻力也就越大，供需的角度，国债利率下降不容易。

与此同时，市场开始讨论联邦政府的偿还能力。在33.5万亿的国债中，绝大多数依然是利率背景下发行的，目前平均利率依然在2.5%左右，但是随着时间推移，高利率的债券比例会持续上升，与此同时，税收下降，联邦政府的偿付受限。

在这些消息的驱动下，市场对2023年底再度加息25bps的预期，从一个月前的42.1%下降到29.8%后，再度上扬到39.5%，而维持现有利率的概率，从一个月前的52.5%上升到67.0%后回落到56.5%。

市场不安，LTCM崩盘25周年

去年8月，英国国债崩盘，英国市场大动荡。而美债目前的压力并没有减小。对比中国GDP，其增长速度是2年一个韩国GDP（约1.8万亿美元），那么过去三个月美财政部国债发行规模约是1.4个韩国GDP，约等于中国3年GDP增长。存量而言，国债规模突破33.5万亿，更重要的是，投资人中海外持有量从疫情前接近40%下降到30%。无论是存量还是增量，美债都处于一个历史绝对高位。

而最近的一次美债危机，是1998年的LTCM崩溃。1998年，我们同样看到汽车工人大罢工，俄罗斯成为金融贱民，美国失业率创历史新低，科技股一枝独秀，美联储升息，众议院共和党人想要弹劾总统（克林顿）……最为重要的时间节点，是在LTCM崩溃后6天，美联储进场救市，并宣布降息。而救市规模是现在看起来微不足道的36.25亿美元。

回顾历史，如果美债危机爆发，25年后的2023将比1998严重很多。我们这里提到的严重，一是波及范围，1998年的影响，是海外市场为主；二是烈度，LTCM遭遇的主要是高杠杆率下的流动性危机，其资产质量非常健康，到2000年清盘结束，救市资金实现了升值10%，1998年的美国经济基本面远远优于目前大幅度提升利率形成的普遍浮亏、美联储自身亏损、超过一年利率倒挂下经济体危机四伏；最后是时间差，注意到，对美国市场而言，LTCM的崩溃并没有有效抑制网络泡沫，从美联储、监管部门到华尔街，并未在LTCM以外采取更多的措施，债务增长依然维持在高增长的通道上，直到2000年网络泡沫破灭。

美国金融市场相较实体经济和全球市场，明显偏热，在宏观经济关注经济是否软着陆的时候，我们更加关注，过热的金融市场，特别是被超量供给国债严重扭曲的美债市场，如何安全着陆。债券市场的压力，现在是一个全球化的问题。但是消化危机的措施和能力，各国完全不同。美元债券占全球市场份额41%，远远大于其经济规模；而中国屈居第三，占18%，小于其全球经济占比。

简而言之，在高利率背景下，美国债目前的这种快速扩张，不可能永远持续下去，我们无法预测，何时何种方式来结束这种挥霍无度的噩梦（to end this nightmare of spending. - WSJ）

完

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